牛人策略 TCL中环遭并购反噬仍要逆势收购?或显现业务短板亏近200亿全部新能已资不抵债

1月25日，界面新闻走访发现，永辉超市北京鸿坤广场门店突然停业。

日前，聚和材料向港交所提交IPO申请，计划上市募资用于建设产线和研发投入等。此次赴港IPO完成后，公司将实现A+H上市。

　　出品：新浪财经上市公司护士院

　　文/夏虫责任室

　　中枢不雅点：TCL中环在光伏行业竞争加重、本身流畅失掉且已遭并购反噬布景下，为何仍要逆势收购资不抵债的全部新能？这或显现TCL中环业务结构困局，与一体化布局同业比拟，TCL中环失掉最大，2年累计失掉接近200亿元范畴，其抗风险智力有待不雅察。TCL中环或亟需透过并购弥补一体化短板懆急。值得细心的是，这次收购场所全部新能已资不抵债，且主要产能纠合在TOPCon业务，能否助力公司BC电板政策布局或有待不雅察。

　　近日，TCL中环逆势收购全部新动力科技股份有限公司（以下简称“全部新动力”）激发市集柔软。

　　据公告自大，TCL中环拟耗资12.58亿元现款拿下全部新动力控股权。值得细心的是，全部新动力一经资不抵债。

　　现时，光伏产业由于供需错配导致“内卷式”竞争加重，TCL斟酌依然承压。2025年，公司杀青买卖收入290.50亿元，同比微增2.22%；归母净利润为-92.64亿元，不绝失掉。其中，第四季度单季营收74.79亿元，同比增长28.14%，归母净利润-34.87亿元。

　　在如斯布景下，TCL中环此时逆势收购全部新动力究竟是升迁公司质地如故可能进一步拖累上市公司？这来往背后又折射出公司何种逆境？

　　场所金钱成色：资不抵债

　　这次收购场所全部新动力专科从事高效太阳能电板、光伏组件及系统欺诈的研发、制造和销售， 2023年于今 N 型组件中标量宇宙名次靠前，在不同欺诈场景、BC 电板本事等领域积贮了多年的研发储备。

　　这次来往两点值得柔软，其一，场所金钱功绩恶化，一经出现资不抵债；其二，场所金钱估值大幅缩水。

　　全部新动力2023年也曾汇报创业板上市斟酌募资25亿元，但第二年无疾而终，IPO问询函未见回报便于2024年8月16日圮绝IPO。

　　上市汇报时，全部新动力功绩出现放量增长。招股书自大，2020年至2022年，公司折柳杀青营收约7.36亿元、18.94亿元、86.06亿元，折柳杀青归母净利润约0.22亿元、-1.47亿元、2.03亿元。2023年上半年，公司营收约为94.54亿元，归母净利润约为5.81亿元，均超2022年全年功绩。

　　然则，面前该场所出现功绩大变脸，2024年及2025年累计失掉近50亿元，25年年末一经出现资不抵债，归母净金钱为-12.92亿元。

　　其次，该场所出现估值大幅缩水。IPO汇报前夜，该场所终末一轮融资的估值近80亿元。2023年6月5日，公司注册成本由459，084，679元增至529，106，152元，新增注册成本由共14名增资方认购，本次增资价钱为14.64元/股，这次投后估值为77.46亿元。若按照IPO斟酌募资额，公司估值水平或一经达到250亿元。

　　然则，这次场所出现大幅缩水。

　　据公告自大，TCL中环拟以现款2.58亿元受让50名推动所有持有的“全部新动力”8.06%股份（增资前）；同期，拟以现款10.00亿元对全部新动力进行增资并获取全部新动力增资后55.56%股份。据此意象，老股转让部分对应估值为32亿元，增资部分投前估值仅为8亿元，举座对价21.27亿元。关于这次相反化对价，公司称，股份转让价钱依据各来往敌手入股成本细目；增资按照投前估值8亿元细目。

　　本次股份转让及增资交割完成后，TCL中环将以12.58亿元获取全部新动力59.14%股份，并所有领受7.20%股份的表决权托付，共计扬弃全部新动力66.34%股份。上述来往完成后，全部新动力将成为其控股子公司，纳入公司归并报表范围。

　　场所基本盘为TOPCon产能 BC协同待考？

　　在场所功绩以及本身斟酌如斯之差情况下，TCL中环这次收购到底值不值？

　　关于这次收购，公司提到BC电板政策布局。即本次投资是杀青协同公司控股子公司的BC专利本事和场所公司BC电板组件制程及产能的攻击旅途，亦然公司的政策要点。

　　业内东谈主士示意，TOPCon凭借无与伦比的成本上风、供应链训练度和范畴效应，仍是光伏产业的“基本盘”。然则，BC被视为“平台型本事”，可与TOPCon、HJT重复形成TBC、HBC等叠层电板，是通向下一代钙钛矿叠层本事的攻击旅途。2026年被视作BC“快速放量元年”，大众产能已冲破150GW，在行业举座开工率不足的布景下，BC产线开工率接近60%。

　　事实上，全部新能产能主要以TOPCon为主。全部新能官网自大，公司2025年N型高效电板和组件产能为40GW+40GW。公司对外在示，DBC 3.0本事全皆兼容现存TOPCon工艺与树立，然则，行业分析指出，TOPCon改BC需新增激光图形化等关节树立，改造幅度不小，履行改酿成本和难度或有待不雅察。

　　证据2026年行业数据，全部新能DBC 3.0 Plus本事在收尾、良率、成本及产线兼容性方面与行业主流BC本事（如隆基HPBC、爱旭ABC）比拟，呈现出 “电板收尾最初、组件收尾持平、良率与成本仍处追逐期” 状态。具体而言，收尾层面，隆基HPBC 2.0量产收尾逾越26.5%，正规配资平台组件收尾24.3%以上，功率超660W，爱旭ABC电板收尾27.3%，组件收尾25%+，全部新能DBC 3.0 Plus电板收尾27.77%，组件全面积退换收尾24.61%，功率冲破664.9W，对比来看，全部新能的电板收尾略高于爱旭的27.3%，但组件全面积收尾24.61%低于爱旭的25%+；良率层面，隆基HPBC 2.0良带领会在97%以上，爱旭ABC良率也应特殊，全部新能声称DBC 3.0中试线良带领会在96%以上，略低于行业龙头97%+的水平。

　　遭并购反噬？

　　值得细心的是，在公司并购整合Maxeon时并不足预期。

　　2024年5月30日，TCL中环发布公告称，基于大众化政策及深远新动力科技立异海外配合的呐喊，拟通过可转债、定增等一揽子重组来往杀青控股Maxeon，总出资金额最高为1.975亿好意思元，最终达成公司控股并购Maxeon。一揽子来往完成后，公司持股比例将由22.39%高涨到至少50.1%。

　　Maxeon主要认真设想、制造和销售Maxeon及SunPower品牌的太阳能组件，其业务触及非洲、亚洲、大洋洲、欧洲和好意思洲，家具掩饰大众光伏屋顶和电站市集。公司称，Maxeon算作TCL中环深度参与海外动力转型的攻击政策支点，领有IBC电板-组件系列专利、TOPcon电板工艺系列专利、叠瓦组件系列专利，在大众形成了较强的常识产权和关系家具的保护智力，具有大众范围较强的品牌与渠谈上风。

　　TCL中环累计耗资超25亿元拿下Maxeon，但整合似乎不足预期，公司反而遭其反噬。据悉，Maxeon受泰西补贴退坡、高利率等冲击，2023年失掉2.75亿好意思元，拖累TCL中环减值超18亿元；2025年，因Maxeon斟酌未彰着改善，坐蓐基本停滞，公司对其计提商誉减值准备5.6亿元。

　　Maxeon风险羁系暴戾。公司也在年报指出，好意思国《大而好意思法案》的出台，瞻望将对好意思国国内光伏组件的需求以及好意思邦原土制造业产生紧要影响。公司控股子公司Maxeon剥离好意思国之外的市集和制造业务，专注好意思国市集，其业务和运营转型和重构阐发不足预期。若现时市集景况不绝，子公司筹资智力或将受限，流动性及斟酌不绝性受到挑战，靠近极大的可不绝斟酌压力和财务风险。

　　鄙俚收购背后的一体化懆急？

　　咱们细心到，关于这次收购，公司凸起一体化政策布局。

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　　公司称，本次来往是TCL中环把捏光伏产业整合机遇、反馈行业高质地发展条目的政策性举措，本次来往进一步完善了公司“硅片-电板-组件”一体化产业链布局，强化高下流协同，故意于公司杀青补链强链、升迁关节本事水平；另一方面，本次来往将加强产业整合，提高产业发展质效，升迁资源成就收尾。在来往完成后，两边将渐渐淘汰低效过期产能，构建新本事与欺诈的产业生态，并斟酌通过赋能、协同等面目改善斟酌近况，助力产业健康发展。

　　这背后或折射出其业务结构困局。公司中枢基本盘主要纠合在硅片上。2025年公司新动力光伏业务营收227.25亿元，占总营收78.23%，其中光伏硅片营收122.38亿元（占比42.13%），光伏组件营收93.24亿元（占比32.10%）。需要补充的是，公司2024年硅片业务占比一度高达近六成。

　　咱们细心到，一体化布局公司与非一体化公司在行业周期抗风险智力似乎出现显耀相反。

　　据公开而已自大，天合光能大众最初的光伏组件制造商，并布局了硅片、电板片、电站及系统惩办有狡计，形成垂直一体化智力；晶澳科技业务掩饰硅片、电板、组件及光伏电站，在大众领有多个坐蓐基地，是典型的垂直一体化企业；晶科动力业务涵盖硅料、硅片、电板片、组件及光伏发电，在大众领有从拉晶到组件的完满产能；隆基绿能大众最大的硅片和组件制造商，业务掩饰硅片、电板片、组件、电站及绿色动力惩办有狡计；通威股份以高纯晶硅、太阳能电板等业务为中枢，并蔓延至组件、电站，构建“硅料+电板+组件”的垂直一体化产业链。而TCL中环，中枢业务为光伏硅片和半导体硅片，并拓展至光伏组件，但其组件产能远低于硅片产能，下流协同智力较弱，行业多数将其视为“专科化硅片龙头”而非一体化企业。

　　然则，在行业周期向下时，上述6家企业中TCL失掉最大，累计失掉额接近两百亿范畴。这是否诠释，一体化企业（隆基、通威、天合、晶澳、晶科）通过产业链里面协同、成本平滑和结尾品牌溢价，在行业下行时展现了更强的抗风险智力？换言之，TCL中环一体化布局较弱，从而使得其抗风险智力较差？

　　开头：公开而已整理，部分功绩预报取中值

　　事实上，咱们通过行业数据进一步得到考证，单一业务结构下，硅片单价降幅最为显耀。证据PV InfoLink的数据，2024年硅料的均价从65元/公斤下落至39元/公斤，跌幅40%；单晶硅片（210mm）从3.2元/公斤下落至1.4元/公斤，跌幅56.25%；TopCon电板片（182mm）从0.47元/W下落至0.28元/W，跌幅40.42%；TopCon组件从1.0元/W下落至0.68元/W，跌幅32%。